運營商融資解決方案成資本市場關注焦點

　　電信股集體跳水折射電信重組。6月3日，香港上市的中國電信、中國網通和中國聯通H股復牌后卻遭遇了市場的大幅拋售，跌幅超過10％。A股上市的中聯通同時從漲停復盤到收盤下跌1．54％，拖累3G板塊整體走低。

　　而中國移動H股在方案出臺后的一周內也難逃總體下跌趨勢，且總跌幅超過10％。

　　這至少說明，業界對重組后三大電信股的觀望充滿太多疑慮。如果不能切實解決好運營商的融資問題，電信重組后的業績和效益在短期內恐怕難以顯現利好。

　　市場反應何以如此冷淡？

　　市場普遍認為，復牌首日大跌與重組利好已然消化殆盡以及投資者對交易細節信心不足有直接關系。

　　出現“見光死”的現象很大一部分原因來自此前市場對電信重組利好已經消化殆盡。短期內任何一家運營商都需要業務或者機構整合，利好未能盡快顯現；而長期來說各運營商間的博弈將更為激烈，不確定因素左右下部分投資者選擇獲利了結，三家上市公司的股價基本回到前期的平臺區間。

　　四家公司的交易細節偏屬中性，似乎并未得到市場充分認可。重組消息重挫三大電信股，這顯示資本市場對重組交易較為謹慎。

　　中國移動堅實的盈利能力和龐大的客戶群體讓市場預期應增加不確定因素強的項目來吸收更多的不確定性。

　　中國電信方面，1100億元的收購價是否合理？相關機構甚至認為中電信此舉可能給其今后的盈利帶來一些阻礙。

　　中國聯通復盤前，業界就有聲音質疑剝離C網。有不少網通投資人也認為聯通溢價3％換股網通，溢價水平低于預期。

　　短期內中移動地位難撼動

　　面對投資者的疑慮和信心不足，運營商高管相繼亮相回應。對于收購CDMA價格問題，中國電信董事長王曉初日前也承認作價相對偏高。但他表示此舉是為公司早日取得移動牌照從而獲利；中國聯通則就C網出售向用戶發 出公告稱，雙方企業將以保障用戶服務和權益為前提，不會對C網用戶（133及153號段的用戶）使用造成影響。

　　無論交易細節本身利弊該如何看待，重組完成后各電信公司的發展和前景才是投資者的關注重點。天相投資的最新研究報告認為，從短期來看，中國電信經營C網并發展用戶過程漫長，短期內難以對中國聯通構成威脅；從中期來看，中國聯通發展難題重重；而從長期來看，3G發牌為期不遠，中國聯通獲得WCDMA標準最為成熟，優勢顯著，其后續價值令人翹首；而中國移動的市場預期則相對樂觀：至少在兩年內，其龍頭地位仍難以撼動。

　　在這樣不明朗的局勢下，以摩根士丹利為代表的投行對后市態度較為謹慎。其繼續維持中國電信中性評級，將目標價從5．5港元略微上調至5．75港元；維持中國網通中性評級，將其目標價從25．8港元上調至30．2港元。

　　解決融資問題方能有效提升重組效益

　　投資者的觀望暴露出電信業的競爭格局尚未盡如人 。在這種情況下，3G牌照的發放就成為最令投資者憧憬的未來市場因素之一。預計到2011年底，全國會擁有3．5億的3G用戶，占到移動總用戶的38．7％，這也為資本市場上的三大電信股帶來更大的投資機會。

　　然而，要真正抓住這一投資機會，資金問題便成為最顯而易見的瓶頸。王曉初曾坦言“收購聯通C網后，經營業績將出現暫時倒退”。

　　中國電信CFO吳安迪也透露，收購將會使中國電信的債務資產比率提升8％。因此對中電信而言，1—2年內的投資金額將面臨較大挑戰。

　　同樣的融資問題還存在于中聯通，可以說，除了中移動以外，融資問題所帶來重組效益降低成為電信股在資本市場表現不佳的直接原因。如何最大限度地通過非對稱管制，在市場自發調節的基礎上適當地給予中電信和中聯通一定的財政傾斜和支撐，將成為重組后3G產業發展以及整個電信業能否實現最有效盈利的關鍵所在。